燕京啤酒(000729)：吨酒营收环比加速 降本增效持续推进

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事件：2023H1 公司实现收入76.25 亿元，同比增长10.38%；实现归母净利润5.14亿元，同比增长46.57%；实现扣非后归母净利润4.38 亿元，同比增长40.11%。2023Q2公司实现收入40.99 亿元，同比增长7.65%；实现归母净利润4.49 亿元，同比增长28.47%；实现扣非后归母净利润3.82 亿元，同比增长13.06%。

高端化推动均价环比提速，漓泉子公司恢复良好。2023H1 公司销量为229.04 万千升，同比增长6.44%；其中2023Q2 销量为132.73 万千升，同比增长2.26%。上半年公司吨酒营收同比增长3.70%至3329 元/千升，主要受益高端化，公司中高档产品收入增长12.81%，占比提升1.89 个pct，普通产品收入增长3.90%。2023Q2 公司吨酒营收同比增长5.27%至3088 元/千升，环比Q1 的0.83%加速明显，主要受益于高端现饮场景修复+促销折扣力度减少。分地区看，2023H1 公司华北、华东、华南、华中、西北地区分别实现收入41.42、6.14、19.16、5.95、3.57 亿元，同比分别增长8.47%、35.80%、16.71%、-7.65%、1.99%。上半年公司吨酒成本同比上升0.84%至1946 元/千升，其中吨酒原材料、包装材料、燃料动力、人工工资、制造费用及其他分别增长7.13%、2.19%、4.41%、-15.76%、0.23%。2023Q2 公司吨酒成本同比上升2.61%，预计主要系大麦等成本上涨所致。2023H1 漓泉实现收入20.34 亿元，同比增长16.92%，实现净利润3.11 亿元，同比增长34.32%，主要系去年同期受广西当地天气影响基数较低，实现了强劲的恢复性增长。2023H1 惠泉实现收入3.47 亿元，同比增长10.20%，实现净利润2.24 亿元，同比增长41.33%，持续受益高端化+降本增效。

毛利率持续提升，员工优化致Q2 管理费用增加。2023H1 公司毛利率同比提升1.66个pct 至41.56%；其中2023Q2 公司毛利率同比提升1.41 个pct 至45.66%。2023H1公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.65、+0.39、-0.01、-0.09 个pct；2023Q2销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.73、+1.82、+0.06、-0.08，单二季度销售费用率控制良好，管理费用率上升主要系公司通过定岗定编优化用工模式，提升人均效率，产生了一定的费用。2023Q2 公司其他收益/营业收入提升1.77 个pct，主要系政府补助增加。由于二季度漓泉恢复性增长，公司少数股东权益占比提升5.11 个pct。

综合来看，2023H1 公司归母净利率提升1.66 个pct 至6.74%；2023Q2 归母净利率提升1.78 个pct 至10.96%。

盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司有望加速改革，追赶行业脚步，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。2022 年燕京U8 大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。我们预计公司2023-2025 年收入分别为147.24、160.88、174.47 亿元，归母净利润分别为5.85、9.26、12.25 亿元，EPS 分别为0.21、0.33、0.43 元，对应PE 为49.3 倍、31.2 倍、23.5 倍，维持“买入”评级。

风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动

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